茅台业绩大增背后，这个异常数字值得注意

吕进玉 林志吟

27日晚间，贵州茅台(公布的年报业绩显示，六成以上的净利润增速超过了公司此前的预测。

据茅台年报，2017年，公司实现营业收入582.18亿元，同比增长49.81%；归属于上市公司股东的净利润270.79亿元，同比增长61.97%。

受益于业绩大增，茅台在报表中同时宣布，以2017年年末总股本12.56亿股为基数，对公司全体股东每10股派发现金红利109.99元（含税），共分配利润138.17亿元，相当于公司拿出一半的净利润进行分配。

第四季度业绩收入下降

在过去的一年里，茅台酒一酒难求的现象迟迟得不到改善。真实的产销量究竟如何？

年报显示，生产方面，2017 年，公司共生产茅台酒及系列酒基酒约6.38万吨，其中茅台酒基酒约4.28万吨，同比增加8.94%；系列酒基酒约2.10万吨，同比增长1.86%。销售方面，2017年，公司共销售茅台酒及系列酒6.01万吨，其中，销售茅台酒3.02吨，同比增加31.80%；销售其他系列酒2.99万吨，同比大增113.19%。

不过，在业绩大增的同时，也出现了一些异常数字。对比2017年第三季度，公司第四季度的营业收入出现环比下滑情况，环比下滑了24.93亿元。

“第四季度收入下降，应该有人为控制的因素在内。外部投资者对于上市公司都有业绩要求。如果2017年业绩增长得过快，来年管理层的业绩压力会进一步增加。为了减少来年的业绩增长压力，管理层应该是有意识在控制业绩进度。一旦完成任务，就不会再继续放量。这种情况在白酒上市公司中是比较常见的。”山东温和王酒业集团总经理肖竹青对第一财经记者表示。

资深白酒分析师蔡学飞分析称，一方面第四季度国家宏观政策调控影响和茅台企业人为控制，另一方面，前三季度产品缺货情况比较严重，整个对市场供货不足，提前透支了第四季度的消费情况。

在2018年春节前夕，茅台方面宣布，春节前计划投放不少于7000吨茅台酒、6000吨系列酒，分别达到全年计划的25%、20%，以此来满足春节市场需求。

“这7000吨飞天酒和6000吨系列酒是厂家提前收到预收款，放给经销商，那时候市场价格已经炒到1400元。从产量上来说，我记得去年四季度主力生产飞天，很多差异化规格、颜色定制的都停了。”上海一经销商对第一财经记者分析道。

另一广州经销商则表示，从他的感受来看，茅台增加的7000万吨，主要是在2018年1月份执行。

白酒企业的预收账款一直有蓄水池之称。值得注意的，2017年茅台的预收账款，较2016年的，足足减少了31.12亿元。而此前两年，即2015年、2016年，预收账款处于稳步增长态势。

上述广州经销商也对第一财经记者表示，茅台预收账款下降跟公司控制发货速度有一定关系。“以往白酒行情低迷时，厂家一般是鼓励经销商提前执行销售计划，鼓励经销商多提货；去年茅台酒是进入到供不应求的情况。厂家不希望经销商提前执行销售计划，导致无酒可卖。所以才出现预收账款下降问题。”

针对上述异常数字，第一财经记者向茅台股份公司高层求证，截至发稿，未得到反馈。

加码系列酒

与此同时，记者还留意到，贵州茅台上市以来，仅在2004年、2011年、2012年和2018年发布了业绩预告，在上述四份业绩预告告中，其净利润增长分别达到50%、65%、50%、58%的预期。

蔡学飞认为，2004年至2011年是中国白酒黄金十年，2012年下半年到2018年是白酒行业的调整期和反弹的趋势明显。可以看出，贵州茅台是逆势和顺势的周期内都非常坚挺。贵州茅台的业绩有它的特殊性，首先，它是中国为唯一一个长久以来的高端白酒品牌；另外，它本身也是一个以飞天茅台为主代表的小众品类代表——酱香白酒，所以它受周期影响是有的，但比较小，更多的是它处于一个强势的市场地位。

“酱香型白酒的产量，目前在全国规模以上白酒企业酿酒总产量中只有1%左右，但是销售额却接近15%，利税更是占到行业的35%。”金东集团董事长吴向东此前在接受第一财经记者采访时说。

中金公司研报如是表述了其对贵州茅台的信心，整个酱酒品类正在被茅台撬动，特别是300~1000元价位将迎来全国放量的重大机遇，品类消费升级将使得茅台全价位受益。飞天茅台将实现长期量价齐升，未来供给将长期紧张。商务消费升级和中产阶层扩容将为飞天茅台带来长期增长空间。

事实上，不仅有外部市场的信心加持，茅台集团内部也在积极布局拓宽酱酒护城河。茅台集团党委书记、总经理李保芳在今年春季糖酒会期间表示，茅台已经开始着手扩建茅台酱香系列酒的基酒产能，将扩产2万吨，在2020年后形成5万吨系列基酒的产能。

这样的布局背后与酱香系列酒过往的市场表现脱不开关系。财报数据显示，2017年的茅台系列酒销量3万吨，同比增长113%；同比实现销售收入58亿元，同比增长172%。与此同时，茅台公司高层仍在不断调研各子公司，直指2020年欲实现千亿目标。

太平洋证券研报指出，长期来看，受监管硬性控价去库存影响，这一轮白酒周期可能被熨平，波动幅度缩小，但是长度会延长。如果说过去两年是白酒快牛行情，是建立在估值和业绩双提升的戴维斯双击；那么未来白酒可能会步入慢牛行情，类似于消费品，2018-2019年估值维持在25倍水平，实现赚业绩的钱的基础还是存在的。

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